海通姜超:通胀来了吗,应该怎么办?

通货膨胀来了吗?我们做什么呢(海通宏观周报第343期,蒋超等。)

Summary

1。生猪价格快速上涨,通胀加速

9月19日,消费物价指数达到3%,正式达到3%的政策目标,并达到近6年来的新高。消费者物价指数最近一次达到3%是在13年的11月。

通货膨胀上升的主要原因是食品价格的上涨,尤其是猪肉价格的上涨 9月份消费者物价指数食品价格同比上涨11.2%,占当月通胀率的3/4。 在食品价格中,9月份生猪价格同比上涨69.3%,导致当月通胀率高达55%。

自10月以来,生猪价格的上涨一直没有停止 农业部的统计数据显示,10月份全国猪肉平均价格升至48.8元/公斤,比去年同期上涨128%。 11月初,全国猪肉价格升至55.9元/公斤,比去年同期上涨159%。

除了农业部,商务部还将每周公布全国生猪价格。 据数据显示,截至10月第四周,全国生猪价格为51.21元/公斤,10月份生猪价格同比上涨112%,远高于9月份的72%。 即使11月份生猪价格不上涨,根据10月底的生猪价格,11月份的生猪价格也将同比上涨145%。

目前,猪肉约占中国消费物价指数的2%-2.5%。考虑到10月份生猪价格的大幅上涨,我们预计中国的消费价格指数将在10月份升至3.6%,11月份升至4.5%。 然而,明年第一季度,由于春节的影响,消费物价指数将达到最高水平或上升到5%左右 中国上一次通胀达到5%是在2011年。

2.消费稳定良好,通胀预期回升

为什么通货膨胀突然急剧上升?

有人说,因为猪的价格上涨太多,所以在猪的价格下跌后,通货紧缩就会随之而来。 然而,目前上涨的不仅仅是猪的价格。与猪肉价格相关的肉类、家禽和鸡蛋价格普遍上涨。 商务部的数据显示,10月份鸡蛋价格上涨约14%,牛肉和羊肉价格同比上涨约20%,禽肉价格上涨约23%

如果仅仅是猪的价格上涨,就可以解释猪的流行导致了猪肉供应的下降,从而导致猪的价格上涨,但是很难解释肉、禽、蛋和其他商品价格的普遍上涨。 唯一合理的解释是,食品价格受到需求的支撑,这使得食品价格大幅上涨。

统计局将每月公布中国的消费数据。9月份,社会总支出增长率为7.8%,前9个月累计增长率为8.2%,低于18年来的9%。今年的消费增长率看起来并不特别强劲。

但是统计局也公布消费结构数据 今年前9个月,饮料消费增速为9.8%,粮油食品消费增速为10.6%,日用品消费增速为13.6%,分别创2年、3年和6年新高

今年真正拖累消费的是旅游商品。前九个月,超过配额的汽车销量下降了0.7%,比去年同期上升了0.2%。今年前九个月,石油消费同比增长1.7%,同比增长14.4%。扣除旅游商品后,消费总体增长率保持稳定。

消费稳步增长的背后是居民收入的稳步增长。 前三季度,全国居民人均可支配收入为人民币元,同比增长8.8%,同比增长8.7%。居民收入增长率的提高远远好于经济增长的下降,这也反映了大规模减税和收费减免的效果。

确认消费积极趋势的另一个指标是消费者信心指数。9月19日的最新数据是124.1,前一个9月的平均值是124.4,都接近过去10年的最高水平。 尽管消费者信心指数非常好,但它的上升与通货膨胀的反弹高度一致。

因此,尽管中国经济增长在今年第三季度创下6%的新低,但主要是受到投资增长和出口下降的拖累。税费减免后,居民收入增长率达到8.8%,消费总增长率稳定在8.2%。这也给消费物价指数带来了上升压力

3。货币增长率稳定,生产者价格指数将很快触底

中国目前是经历通货膨胀还是通货紧缩?市场上仍然存在巨大的争议。 原因是,尽管9月份的消费物价指数达到3%,但9月份的生产者价格指数仅为-1.2%。消费价格是通货膨胀,但工业价格是通货紧缩。

在现实生活中,人们经常觉得他们感觉到的价格与统计局公布的价格不太一致。 你为什么有这种感觉?一方面,统计局的统计样本不同于人们通常关注的商品。 另一方面,统计局公布的价格是同比指数,即今年和去年同月的比率,人们通常会感觉到这个月和上个月之间的变化,这实际上是环比。

如果你从环比角度来看9月份的价格,9月份的消费物价指数同比上升0.9%,生产者价格指数同比上升0.1%,分别相当于年增长率10.8%和1.2%,这实际上显示了整体通胀的趋势

在理解了同比增长和环比增长之间的差异之后,让我们再来看看中国的生产者价格指数 可以发现,虽然9月份生产者价格指数的同比增幅仅为-1.2%,但实际上,过去一年生产者价格指数的主要下降发生在12月18日和1月19日。这两个月生产者价格指数环比下降1.5%,扣除这两个月之后,生产者价格指数没有下降。

也就是说,今年12月以后,生产者价格指数比上个月大幅下降的两个月不再计入同比增长。届时,生产者价格指数的同比下降预计将大幅收缩,这意味着生产者价格指数将在今年11月触底。

历史数据显示,中国工业品出厂价格指数与消费物价指数中非食品价格趋势高度一致。因此,随着生产者价格指数很快触底,消费者价格指数非食品价格预计也将触底,并在今年年底前回升。

为什么目前存在通胀压力?理论上,所有的通货膨胀都是一种货币现象,所以根源仍然在于货币的增长率。

首先,与增长率相比,中国广义货币M2目前增长8.4%,而第三季度国内生产总值增长6%。货币增长率仍然高于实际经济增长率,两者之间的差距在压缩两年后又扩大了。这两者之间的差异实际上是通货膨胀的一个重要驱动力。

2基于增长率的趋势。虽然本轮广义货币M2增长率一直保持在8%左右,没有明显的变化趋势,但社会融资总额的类似增长率在12月18日见底,并自今年以来持续回升。 过去,社会金融的增长率大约比生产者价格指数和消费者价格指数非食品价格的变化早一年,这表明生产者价格指数和消费者价格指数非食品价格预计将在今年年底触底。

因此,基于货币和融资增长率的稳步复苏,未来生产者价格指数和非食品价格很可能会向上攀升,价格更有可能会向通货膨胀而不是通货紧缩方向攀升。

尽管由于生猪价格的大幅上涨,我们预计2020年上半年消费价格指数将升至4-5%的高位。 然而,猪的价格不会永远上涨。考虑到猪粮比已达到创纪录的20: 1,远远超过6: 1的盈亏平衡点,预计母猪存栏将从第四季度开始逐渐恢复,猪存栏将在2020年下半年上升。 相应地,明年下半年生猪价格将出现峰值下降,消费者价格指数预计将再次下降。

但如果明年消费物价指数非食品价格继续上涨,明年下半年消费物价指数不会立即回落至通缩区间,但预计将保持在2%至3%左右的适度通胀区间 换句话说,虽然在未来六个月左右的短期内,我们会面对猪价大幅上升所带来的高通胀压力,但较长期而言,温和通胀的趋势仍会持续。

4。货币宽松受到限制,利率下调受阻

在短期通胀加速的背景下,央行宽松的货币政策将受到抑制。

根据我们的统计,过去20年的四次降息都发生在通货膨胀的下行周期中,并且是在通货膨胀低于官方政策目标之后。 目前,通货膨胀刚刚超过3%的政策目标,这实际上并不支持央行继续放松货币政策。

从央行官员最近发表的声明来看,易纲行长强调货币政策应该把重点放在我身上,商品和行政部主任强调要防止通胀预期蔓延。这也意味着,即使海外利率继续下调,在国内通胀上升的背景下,国内货币政策仍将保持稳定。

在过去的三个季度中,央行在每个季度的第一个月运行TMLF,但TMLF在第四季度的第一个月没有出现 此外,一年期LPR利率在8月和9月下调,但10月份保持不变。 总体而言,自去年10月以来,宽松的货币政策一直低于预期。

与此同时,国内利率也大幅上升。 在短期货币市场,10月份R007和DR007的平均值分别为2.8%和2.65%,均创下年内月度高点,并连续4个月反弹。

在长期债券市场,10月份10年期债券利率创下3.31%的5个月高点,较8月份低点上升了30个基点。

虽然短期通胀面临加速上行的压力,但考虑到经济增长率仍然疲软,央行不会收紧货币政策,虽然利率下行受阻,但不排除未来会继续小幅上升,但上行空应该受到限制,10年期国债利率不会超过3.6%的历史平均上行。

五.复苏乏力而非滞胀,股市利润放缓

许多人将中国目前的经济状况定义为滞胀,理由是经济在下降,通货膨胀在上升。 根据美林的投资时钟,在滞胀环境下,最佳配置是大宗商品和现金,而股票和债券市场往往会下跌

但自今年以来,代表股市表现的沪深300指数上涨高达31.3%,而华南商品指数上涨10.4%,银行间政府债券指数上涨2.9%,全国二手房上市价格上涨2.4%(国鑫数据),国际货币基金组织回报率约为1.9% 股市和大宗商品表现最好,股市表现最好。这实际上是一种现象,只发生在经济复苏时期。

资产价格的表现意味着当前中国经济绝不是滞胀。 滞胀的真正定义是经济停滞和通货膨胀急剧上升。 然而,中国目前的经济增长率仍为6%,实物目标的发电增长率为4.7%。这绝对不是停滞,而是微弱的增长。 虽然通货膨胀在短期内加速,但主要是由猪的价格造成的,食品价格上涨后的核心通货膨胀率保持适度上升。 从中期和长期来看,微弱的增长加上适度的通货膨胀实际上更类似于微弱的复苏。

在通胀环境下,股票市场和实物资产理论上都可以受益,但我们认为中国未来最好的投资机会仍然是股票市场。

原因是,尽管在通货膨胀的环境下,实物资产可以涨价,但中国经济继续增长,这意味着企业产出继续增加,从而增加了中国企业的数量和价格利润。 换句话说,实际资产只受益于通货膨胀,而股票市场同时受益于通货膨胀和经济增长。

今年前三季度,a股上市公司净利润增长率为7.8%,与第二季度基本持平,大致相当于同期国内生产总值7.9%的名义增长率。 未来,只要中国经济保持5-6%的适度增长率,消费物价指数和生产者价格指数的综合通胀率保持在2-3%的适度范围内,名义国内生产总值增长率预计将稳定在7-8%左右,而企业利润增长率预计将保持在7-8%左右,股息率约为2%。只要股市的低估值保持稳定,a股仍有望给投资者带来约10%的年回报率

因此,这种股票牛市不是许多人预期的水牛牛市,而是由利润提高支撑的长期缓慢牛市。 利率没有下降,所以市场没有快速上升,但正是缓慢的上升将持续下去。 因此,当通货膨胀来临时,我们必须小心,但这足以对抗中国股市的通货膨胀。

1。经济:房地产销售额上升

1)房地产销售额上升 10月,四大一线城市房地产销售同比增长6.6%,11个二线城市同比增长20.2%,16个三线、四线城市同比增长36.6%,占比最大的三线、四线城市继续好转。 然而,10月份全国百强房地产企业的销售增长率从5.3%上升到11.2%,这证实了全国房地产销售的改善。

2)汽车销量下降扩大 10月份前27天乘用车零售和批发增长率为-15%,比9月份有所上升。

3)工业生产改进 10月6日,主要发电厂发电用煤的增长率升至19.3%,这意味着工业经济自10月份以来持续改善。

4)制造业差异化 10月中旬,矿业采购经理人指数回落至49.3,财新制造业采购经理人指数反弹至51.7的三年高点,这意味着制造业繁荣出现分化。

2。价格:通货膨胀加速

1)食品价格上涨 10月的第四周,猪肉价格环比上涨11%,而其他肉类、家禽和蔬菜价格均有不同程度的上涨,食品价格整体上涨4.6%。

2)十月份消费物价指数继续上升 截至目前,10月份,食用农产品(库存和酒吧)价格和农业部农产品批发价格分别同比上涨4.2%和2.7%。预计10月份食品价格环比上涨2.5%,10月份继续上涨至3.6%。

3)生产者价格指数下降延伸 自10月以来,国际油价稳定并反弹,但国内煤炭价格和钢铁价格稳步下降。预计10月份生产者价格指数环比上涨0.1%。然而,由于基数较高,10月份生产者价格指数同比下降幅度扩大到1.5%

4)通货膨胀加速 继9月份生猪价格大幅上涨后,10月份生猪价格继续大幅上涨,短期内消费者物价指数可能大幅上涨。 我们预计10月份消费者物价指数将升至3.6%,11月份将升至4.5%。 明年春节的消费物价指数是最高的,或者将达到5%左右的水平

3。流动性:宽松预期减弱

1)货币利率下降 上周货币利率下跌,R007平均下跌12个基点至2.8%,R001平均下跌21个基点至2.46% DR007下降6个基点至2.65%,DR001下降22个基点至2.4%

2)中央银行大幅撤离 上周,央行暂停了反向回购操作。反向回购到期,返还5900亿元。国库投资600亿元,中央银行返还净额5300亿元。

3)汇率略有上升 上周,美元指数小幅下跌,人民币兑美元汇率上升。在岸和离岸人民币均反弹至7.04元

4)宽松的预期减弱 在过去的三个季度中,央行在每个季度的第一个月都在运行TMLF。 然而,第四季度的第一个月已经过去,央行尚未再次操作TMLF。 此外,一年期LPR利率在8月和9月下调,但10月份保持不变。 总体而言,10月份的宽松程度低于预期,而10月份的平均货币利率也大幅上升,R007和DR007均创下今年新高。

4。政策:四中全会召开

1)四中全会召开 中共十九届四中全会公报提出,要坚持社会主义基本经济制度,充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,更好地发挥政府作用,全面落实新的发展观,坚持以供给型结构改革为主线,加快现代经济体系建设。 我们要坚定不移地巩固和发展公有制经济,坚定不移地鼓励、支持和引导非公有制经济发展,坚持按劳分配为主体,多种分配方式并存,加快完善社会主义市场经济体制,完善科技创新体制和机制,建设开放型经济水平更高的新体制。

2)做好六项稳定工作 李克强主持了国务院领导小组会议,强调当前的工作重点是稳定就业、金融、外贸、外商投资、投资和预期,保持经济在合理范围内运行,促进经济社会持续健康发展,努力实现“二百年”目标和中华民族伟大复兴的中国梦。

3)中美继续对话 中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中国领导人刘和应邀与美国贸易代表莱蒂茨和财政部长马努钦进行了会谈。 双方就妥善解决核心问题进行了认真、建设性的讨论,原则上达成共识。 双方讨论了进一步谈判的安排。

5。海外:美联储如期降息,日本银行下调经济预期

1)美联储如期降息 上周四,美联储在10月份的利率会议上宣布降息25个基点,至1.50%-1.75%。会议声明删除了“将采取适当行动保持经济扩张”的声明。美联储主席鲍威尔(Powell)在新闻发布会上表示,目前的政策立场仍然合适,暗示未来可能会暂停降息。

2)美国10月非农产业好于预期 上周五,美国宣布10月份新增非农就业人数12.8万,高于市场预期。失业率为3.6%,比上个月上升0.1个百分点。非农私营企业平均小时工资逐月为0.2%,同比为3.0%,工资增长温和。

3)日本银行降低经济预期 上周四,日本银行宣布-0.1%的政策利率将保持不变。与此同时,中国央行调整了其前瞻性指引,并删除了“利率至少在2020年春季之前将保持低水平”的声明,表示将在必要时将利率维持在当前水平或更低水平。 展望未来,日本央行将国内生产总值和非食品消费物价指数预期分别下调至0.6%和0.7%

4)韩国进出口增长下降 上周五,韩国宣布10月份出口同比下降14.7%,主要来自半导体和石化产品。进口同比下降14.6%,较之前的-5.6%大幅下降,进出口增速创16年来新低。 同一天发布的韩国制造业采购经理人指数10月份小幅升至48.4,仍低于繁荣-萧条线。

本文从微信公众号开始:蒋超宏观债券研究 文章内容属于作者个人观点,不代表贺勋的立场。 投资者应根据这一原则自行承担风险。

(责任编辑:娄在霞HN151)

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